徐超、時浩、杜霽雷

來源：網(wǎng)易財經(jīng)

格力電器財報顯示，今年一季度末，董明珠持有4448.85萬股，其中1150萬股處于凍結(jié)狀態(tài)，市值約4個億。

(相關(guān)資料圖)

誰敢凍結(jié)董小姐的股票？

5月5日，格力急忙發(fā)布更正公告，董明珠的1150萬股，不是凍結(jié)，而是質(zhì)押。

烏龍背后，董明珠到底欠了誰的錢？

23.4億投資銀隆，13.41億投珠海格臻，2.47億參與員工持股。

這幾年，三筆大的投資，理論上董明珠個人累計要拿出：39.28億元現(xiàn)金。

董明珠在格力待了33年，到2021年底，薪酬、股票、分紅，總計，公開身家約31億。

31億身家中，9億是薪酬、股票分紅，還要交稅；22億是股票市值。

關(guān)鍵是，她沒賣過股票。

掏出39.28億資金，只“質(zhì)押”了市值4個億的1150萬股？！

一、董明珠23.4億出資復(fù)盤

董明珠取得的珠海銀隆股權(quán)，分三個部分。個人首次出資10億，后從一家燕趙匯金受讓10億元的股權(quán)，另外又花約3.4億接盤銀隆的老股東轉(zhuǎn)讓。

珠海銀隆原總裁孫國華，此前向網(wǎng)易清流工作室提供了多份文件（注1），文件顯示：

董明珠的第一筆出資10億元，其中7.5億元，來自格力經(jīng)銷商資本平臺北京盛世恒興和湖北盛興格力，以借款名義打給魏銀倉名下公司，再借款給董。

具體過程簡單總結(jié)就是：董欠魏公司7.5億，魏公司欠兩經(jīng)銷公司7.5億。然后兩經(jīng)銷公司在2018年將對魏公司的債權(quán)，轉(zhuǎn)給董。董出一份文件，稱對魏公司的債權(quán)債務(wù)，抵消。

最終結(jié)果，錢是盛世恒興等經(jīng)銷平臺出的，董還是欠這兩家公司7.5億。

其中大頭是北京盛世恒興出的6個億。

2018年，格力電器付給北京盛世恒興，12.47億元。

名義是：收購合肥晶弘冰箱。

這件事的微妙之處在于：天眼查顯示，盛世恒興在2010年已全資收購了晶弘冰箱。早在2012年5月起，晶弘冰箱開始全面進(jìn)入格力的銷售體系——2萬家格力專賣店，然后銷量開始爆發(fā)。

等于是格力這個大V，拿自己的品牌流量和渠道來帶晶弘冰箱。董明珠當(dāng)時的解釋是：這是代理商做的。

最后，格力又拿12.47億，從盛世恒興手中，把晶弘冰箱收了。

這樣一筆巨額交易，格力電器完全沒有公告和董事會審議。只是在2018年年報提到晶弘的收購結(jié)果與數(shù)據(jù)。

盛世恒興雖是經(jīng)銷資本集合平臺，多個出資人都是格力的關(guān)聯(lián)方，但格力電器卻，沒有直接關(guān)聯(lián)人在盛世恒興任職。

——也就沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系。

再看，董明珠的銀隆首付10億中，剩余2.5億，據(jù)孫國華的爆料，算是銀隆投資實(shí)打?qū)嵔杞o董明珠的。這筆錢，確實(shí)還了，但并不全是董明珠自己還的。

孫國華提供的文件顯示，2.5億中，董明珠個人賬戶還款1億元，格力東莞經(jīng)銷商東莞晟世欣興打款1億元，一家拓金資本“代董明珠”償還5000萬元。這家拓金資本，還在2017年初參與了接盤眾業(yè)達(dá)轉(zhuǎn)讓的960萬股珠海銀隆股票。

以上7.5億加2.5億，是孫國華爆料的董明珠首次出資10億背后的資金往來。

“出資10億”的董明珠之外，最早時另外還有一家出資10億持有珠海銀隆股權(quán)的燕趙匯金。在2017年2月24日，燕趙匯金將其剛剛?cè)〉玫牡?.4627%珠海銀隆股權(quán)，作價10億轉(zhuǎn)讓給董明珠。

但是，2017年2月，董明珠有能力向燕趙匯金支付10億元么？

據(jù)網(wǎng)易財經(jīng)清流工作室調(diào)查，燕趙匯金年報披露的聯(lián)系方式，與格力河北經(jīng)銷商徐自發(fā)旗下公司相同，人員也存在重大關(guān)聯(lián)。

公開資料顯示，徐自發(fā)，河北保定人，2015年-2017年曾擔(dān)任上市公司格力電器的董事。徐自發(fā)及其家族團(tuán)隊此前長期掌控格力電器河北區(qū)域主要的經(jīng)銷業(yè)務(wù)。

在以上背景下，董明珠總價20億的珠海銀隆股權(quán)出資款，其中，直接由董明珠賬戶支付的，只有1億元，作為還款打給魏銀倉旗下公司，而剩余19億，理論上都是需要她自己償還，其中18.5億來自“經(jīng)銷商”，5000是神秘的“拓金資本”借款。

孫國華爆料董明珠認(rèn)購銀隆資金來源的背后，雙方當(dāng)時正發(fā)生激烈的沖突：

珠海銀隆當(dāng)時稱，公司新一任董事會、監(jiān)事會以及公司管理層在履職過程中，發(fā)現(xiàn)原董事長魏銀倉、原總裁孫國華涉嫌通過不法手段，侵占公司利益金額超過10億元，公司已向珠海市中級人民法院提起民事訴訟、珠海市公安局經(jīng)偵支隊進(jìn)行報案。不久，珠海銀隆在官方微信確認(rèn)：

魏銀倉身處美國，孫國華已被刑事拘留。

珠海銀隆投資案，本身是魏銀倉與孫國華最開始操盤的局中局，在這樣的背景下，孫國華的爆料，除了拿出有關(guān)董明珠的大量資金往來憑據(jù)，并沒有透露這個局背后的整體背景與因果信息，更沒有透露：

魏銀倉旗下公司雖然為董明珠入股走了賬，但反過來：孫國華自己和魏銀倉向董明珠的盟友借了巨額款項(xiàng)。

二、30億增資，還有30億接盤

在格力130億收購珠海銀隆遭到股東大會否決后不久，董明珠在一場中國制造高峰論壇上宣布，自己以個人名義投資珠海銀隆，同時一起的還有王健林、劉強(qiáng)東等，共計出資30億元，獲得珠海銀隆22.388%。

能在媒體和宣傳稿上看到的入股珠海銀隆的首期30億的構(gòu)成：董明珠10億，燕趙匯金10億，萬達(dá)5億，京東3億，中集集團(tuán)2億。

合計增資30億元。

但真相是，珠海銀隆當(dāng)時還有一批老股東轉(zhuǎn)讓，需要人另外出資30億元接盤。

因?yàn)楦窳?30億收購議案被否，二級市場退出無望。前兩年突擊入股的一批老股東，急著要退出。

合計起來，魏銀倉、孫國華要為珠海銀隆，緊急引進(jìn)資金60億。

據(jù)天眼查系統(tǒng)顯示，珠海銀隆在2017年發(fā)生了兩次股權(quán)變更。有5家機(jī)構(gòu)、總計轉(zhuǎn)讓掉了2.45億股珠海銀隆的股份。

具體為：

華融致誠（中國華融旗下）9600萬股；

東方邦信（東方資產(chǎn)旗下）9145.2741萬股；

遠(yuǎn)著吉燦（遠(yuǎn)洋資本旗下）3200萬股；

恒泰資本（明天系旗下）1600萬股；

眾業(yè)達(dá)（002441，深圳）960萬股。

這2.45億股，按照12.15元/每股，總計也是約30億元，被三批人接盤，其中：

銀隆原實(shí)控人魏銀倉、孫國華旗下三家關(guān)聯(lián)公司銀隆投資、珠海厚銘、紅愷軟件，共接了1.12億股，花費(fèi)13.6億元。

董明珠接盤了2799.5萬股，在之前20億的基礎(chǔ)上，又要拿出3.4億元。

5家新進(jìn)投資機(jī)構(gòu)接手1.04億股，花費(fèi)12.63億元。5家機(jī)構(gòu)分別是：

01-寧波達(dá)澤、

02-珠海冷泉（拓金系）、

03-珠海興格（國資的格力集團(tuán)旗下孫公司）、

04-蕪湖遠(yuǎn)澈

05-珠海拓金（拓金系）。

以上信息整理自：眾業(yè)達(dá)公告的2016年底珠海銀隆股東表、天眼查系統(tǒng)的2023年珠海銀隆（格力鈦）股東表

這場30億增資背后，一個神秘的拓金資本扮演了重要角色。

5家接盤機(jī)構(gòu)中，02珠海冷泉、05珠海拓金，都是深圳拓金投資作為GP的合伙制投資平臺，這兩家總計拿下珠海銀隆4576.9353萬股，耗資約5.56億。

除此以外，拓金資本還是珠海銀隆另一家小股東（持股800萬股）現(xiàn)代能源基金的管理人。所以拓金系的三家基金合計在珠海銀隆持股達(dá)到5376.9353萬股。

之前代董明珠向魏銀倉償還5000萬、又繼續(xù)增資銀隆投資的背后，拓金資本顯然是董明珠在這場賭桌上的重要盟友。

天眼查顯示，拓金資本背后的實(shí)控人是自然人栗某。以栗某為核心的拓金資本版圖中，拓金作為GP，管理的多個子基金的LP均有陜煤集團(tuán)旗下資金參與。

拓金資本，掌管著陜煤集團(tuán)外面的一部分錢袋子。

公開資料顯示，陜煤集團(tuán)是國有特大型能源化工企業(yè)，資產(chǎn)總額達(dá)到7200億，2022年實(shí)現(xiàn)營收5102億，位列世界500強(qiáng)第209位。

據(jù)孫國華爆料：2017年下半年，作為魏銀倉的代表，孫國華曾與董明珠、拓金資本在北京國貿(mào)商討收購魏銀倉旗下銀隆投資的股份。最初約定的是拓金資本方面出資。但商討的結(jié)果是，拓金資本方面提出：“既然公司資金緊張，為什么要收購股份，應(yīng)該直接增資擴(kuò)股”。

如果增資擴(kuò)股，結(jié)果就是魏銀倉方面資金緊張無法緩解，卻要被稀釋股權(quán)。這直接導(dǎo)致了雙方的不歡而散。

孫國華沒有爆出的是：魏銀倉、孫國華旗下三家關(guān)聯(lián)公司銀隆投資、珠海厚銘、紅愷軟件，接盤1.12億老股背后：

都向陜煤系背景的另一只錢袋子——融澤系基金，借了巨款，抵押是自己持有的珠海銀隆股權(quán)。

融澤系是一系列通常以北京、天津融澤通遠(yuǎn)為GP的基金，背后頂層公司法人為陳勁松。據(jù)公開信息，陳勁松此前曾在高盛、黑石工作，后擔(dān)任工銀國際董事總經(jīng)理。

相比拓金資本，融澤系背后有銀行背景背書，資金來源更多，但在介入珠海銀隆這個項(xiàng)目、給魏銀倉、孫國華等借款時，借款方叫珠海融均，GP是融澤系，而背后大金主（LP出資人）是陜煤集團(tuán)：珠海融均總出資額18.37億元，其中陜煤背景的西安善美啟程基金出資12.64億元。

同樣拿著陜煤的錢，拓金系沖在前面、公開參與銀隆的老股接盤，而融澤系則參與銀隆收購案水面下的借款運(yùn)作。

所以，珠海銀隆30億增資掩蓋下的，另外30億元老股轉(zhuǎn)讓，其中接盤資金的大半部分，都與董明珠的陜煤背景資金盟友有關(guān)。

這場豪賭，沒有贏家，所有人都輸了。

陜煤-拓金系很慘，02-珠海冷泉（拓金系）、05-珠海拓金（拓金系）、以及現(xiàn)代能源（拓金系）總計近6個億投入都還套在珠海銀?。ǜ窳︹仯?。

但是，上市公司格力電器給陜煤-融澤系的大頭部分借款投入買了單。

18.28億拍賣，是結(jié)果。

格力電器通過司法拍賣，拿下珠海銀隆3.3619億股。

格力電器沒有公告這批股份上到拍賣的真正背景，但一系列判決文書可以看到，這樁拍賣案的起點(diǎn)，正是因?yàn)椋?/p>

魏銀倉、孫國華及旗下三家關(guān)聯(lián)公司銀隆投資、珠海厚銘、紅愷軟件，被陜煤-融澤系私募的珠海融均基金，追討巨額借款的本息，通過法院凍結(jié)和拍賣了三家公司持有的珠海銀隆股權(quán)。

最終格力電器通過拍賣支付支付的18.28億，其中很大一部分被用來抵償給了珠海融均。

所以當(dāng)初的30億接盤背后，是一個死循環(huán)：

魏銀倉、孫國華找陜煤-融澤系借錢接盤老股————賭局破滅、陜煤-融澤系走司法拍賣魏、孫旗下股權(quán)——格力電器18.28億拍賣拿下股權(quán)。

說到底，30億的珠海銀隆老股接盤局背后，格力電器無形中充當(dāng)了融澤系的保底接盤者。

同樣是陜煤背景的資金，陜煤-融澤系，基本拿回了本金。

陜煤-拓金系，是否在珠海銀隆拿回了全部的本息，不好說。

反正，曾經(jīng)掌管陜煤集團(tuán)內(nèi)部錢袋子的人，在股權(quán)拍賣之前：

跳槽去格力當(dāng)了高管。

2020年12月底，格力電器聘任鄧曉博為公司副總裁、董秘。

公開資料顯示，鄧曉博之前的身份，是陜煤集團(tuán)內(nèi)部核心錢袋子——陜煤財務(wù)公司的董事長。此外，鄧曉博還成為現(xiàn)在格力第一大股東珠海明駿背后的核心公司——珠海格臻中，持股份額僅次于董明珠的合伙人。

三、珠海明駿背后的潛伏者

2019年底，私募基金——珠海明駿入場，以416億元取得國資格力集團(tuán)出讓的格力電器9.02億股，成為格力電器名義上的第一大股東。

天眼查顯示，珠海明駿注冊資本218.5億元人民幣，當(dāng)前背后有5家合伙人出資，分別是：

01珠海博韜、02高瓴瀚盈、03珠海格臻、04珠海熠輝、05珠海賢盈（GP）。

事實(shí)上，珠海明駿的背后的5家出資方中：

03珠海格臻中，董明珠認(rèn)繳出資13.41億，占到了95.48%。

05珠海賢盈，最重要，是珠海明駿整個大基金的GP。但是董明珠控股的03珠海格臻，不僅直接在珠海賢盈有20.3%的出資份額，而且在珠海賢盈的上層GP珠海毓秀中還有41%的出資額。因此珠海格臻在珠海賢盈方面，41%的份額權(quán)益。

根據(jù)公告的協(xié)議約定，珠海格臻能夠分得400億大基金——珠海明駿全部GP收益（管理費(fèi)、執(zhí)行合伙事務(wù)報酬和超額收益）的41%。按合伙比例：其中95.48%又歸屬于董明珠個人。

01珠海博滔主要是高瓴資本及其客戶北京的資金。

02高瓴瀚盈后面，潛伏著格力的2個關(guān)聯(lián)人杜鴻飛、張金龍，以及融澤系的多只基金。但上述資本在高瓴瀚盈的整體出資額有限。

04珠海熠輝背后，雖然GP是懋源投資，但兩家金主威迪投資和杭州融禧的出資額，達(dá)到了73.9%。這兩方都與融澤系私募有緊密關(guān)聯(lián)。

融澤系，最開始是“由來自境內(nèi)外投資管理團(tuán)隊和大行全資子公司于2011年共同發(fā)起設(shè)立”的投資平臺。2019年初，根據(jù)大行對合資平臺的轉(zhuǎn)型工作要求，在保持對存量項(xiàng)目的持續(xù)管理的基礎(chǔ)上，原管理團(tuán)隊開始以鋆昊資本為全新品牌開展業(yè)務(wù)。

因此可以看到，融澤系部分“融”系列基金，目前的LP或GP依然有大行的資金參與，除此以外，鋆昊資本相關(guān)的私募基金也有使用“融澤致和”等類似品牌。

而事實(shí)上，在珠海明駿的背后，有大量的合伙資本，為融澤系資金和其客戶。

融澤系在深度參與格力的股改背后，至少交了兩份投名狀。

第一份投名狀，是在董明珠投資珠海銀隆的背后，融澤系運(yùn)作將陜煤背景為主的巨額資金，借給魏銀倉、孫國華旗下的三家公司，獲得三家股份持有的珠海銀隆股權(quán)質(zhì)押，成為格力電器以拍賣入局銀隆的最大伏筆。

第二份投名狀，是融澤系管理的一家子基金珠海融林，2018年，拿了格力電器21.15億元資金，參與另一家上市公司聞泰科技（600745）的收購。（注3）

最終珠海融林拿到9242萬股聞泰的股票，在聞泰科技上產(chǎn)生了巨額浮盈，當(dāng)時股票發(fā)行價是24.68元/股——聞泰科技最新的市價已經(jīng)在52元/股以上。珠海融林及其背后的主要出資LP格力電器和威迪投資，總計23.17億的出資，對應(yīng)的股票市值長期在50億元以上，就此將獲得巨額浮盈。

四、經(jīng)銷商變局背后的資本真相

最新的工商資料顯示：曾為董明珠入股銀隆提供6億元首付、曾經(jīng)全資控股晶弘冰箱賣給格力的北京盛世恒興，

完全撕掉了“供應(yīng)商資金集合平臺”的偽裝。

天眼查信息顯示，經(jīng)過兩輪股權(quán)變更，各地的經(jīng)銷商公司均從北京盛世恒興退出，2021年底，一家北京寰球恒通科技有限公司，成為北京盛世恒興占股93.33%的絕對大股東。（注4）

而自然人周天宇持有北京寰球恒通100%股權(quán)，因此：

周天宇是北京盛世恒興的絕對控制人，并由此掌握著一個格力全國的銷售渠道，以及十億級的資金平臺。

這樣一個名不見經(jīng)傳的周天宇，究竟是何許人？

工商資料顯示，盡管北京盛世恒興中間發(fā)生了兩輪股權(quán)變更，但從2017年4月起，周天宇就開始在北京盛世恒興擔(dān)任執(zhí)行董事、經(jīng)理，負(fù)責(zé)該公司的運(yùn)營。

而據(jù)第一財經(jīng)此前的報道，有知情人士爆料稱：周天宇，“是格力電器珠海總部派的人”。 （注5）

如果上述爆料為真，那么長久以來，在董明珠的資本運(yùn)作中起著關(guān)鍵作用的北京盛世恒興，表面上看，曾經(jīng)一度是格力多家經(jīng)銷商分散持股，但實(shí)際一直以來，都掌握在格力管理層委派的代表周天宇手中，而背后的一切資本運(yùn)作，也就都有了解釋。

董明珠2022年5月在公司年度業(yè)績說明會上曾表示，格力過去20多年一直采用經(jīng)銷商壓貨模式，疫情使線上銷售模式快速發(fā)展，因此格力這兩年加快渠道變革。壓貨減少，格力用快速配送來替代。以前格力每年有約200億~300億元空調(diào)壓在渠道里，有待時間消化?，F(xiàn)在經(jīng)銷商有多少貨、賣多少貨，使格力更有競爭力。

經(jīng)銷商壓貨的背后，存在另一層核心邏輯——由于采取“先款后貨”的模式，各地的大經(jīng)銷商往往有巨額資金放在格力公司層面，上市公司格力電器對經(jīng)銷商有高度的牽制能力。這種牽制的力度，因經(jīng)銷商的體量規(guī)模而被同步放大。

格力的大經(jīng)銷商此前有三家：河南郭書戰(zhàn)、浙江張軍督、河北徐自發(fā)。其中張軍督、郭書戰(zhàn)為格力電器現(xiàn)任董事，徐自發(fā)在2015-2017年短暫擔(dān)任董事，但因短線交易格力電器股票，被廣東證監(jiān)局處罰，不久辭任格力董事職務(wù)。

以格力電器現(xiàn)任董事郭書戰(zhàn)為例，郭是格力在河南的經(jīng)銷商。因此格力電器與郭書戰(zhàn)旗下河南盛世之間的商品銷售形成了關(guān)聯(lián)關(guān)系。

格力公告顯示，郭書戰(zhàn)旗下的河南盛世2019年營收達(dá)82.28億元。在這個數(shù)據(jù)的背后，格力電器與向河南盛世銷售商品的總經(jīng)額是87.19億元，（2018年，104.96億元）。而2019年初，格力壓著從河南盛世預(yù)收的23.11億元貨款。同時，格力電器通過旗下財務(wù)公司，給河南盛世發(fā)放了14億元的貸款。

以上關(guān)系的背后，三家浙江、河北、河南三家格力經(jīng)銷商的營收及與格力的銷售往來，常年在30億以上，在先付給格力巨額貨款的同時，格力用自身的資金給予經(jīng)銷商貸款授信，等于掌控著大經(jīng)銷商的資金命脈。

不過當(dāng)經(jīng)銷商自身實(shí)力壯大、或下降到到一定程度，就有能力逐漸脫離這種掌控。

河南郭書戰(zhàn)的銷售額度從2019年到2022年發(fā)生了巨幅下降，格力2022年報顯示，格力對河南盛世銷售商品的總金額從87.19億下降到了41.42億元，（2021是28.17億元），而年初壓的貨款約為16.58億元。依然有較強(qiáng)的財務(wù)依存關(guān)系。

浙江張軍督與格力電器間的交易額度，相對比較穩(wěn)定，維持50億元以上，儼然已取代郭書戰(zhàn)，成為格力的最大經(jīng)銷商。

而河北徐自發(fā)已經(jīng)逐漸脫離格力的經(jīng)銷體系。

2022年6月，格力電器公告：公司第三大股東京海互聯(lián)網(wǎng)科技發(fā)展有限公司（以下簡稱“京?；ヂ?lián)”）通過大宗交易方式，減持1.10億股，占格力電器總股本的1.86%，此次京海互聯(lián)套現(xiàn)或超過35億元。

京?；ヂ?lián)背后：河北徐自發(fā)持有28%的股權(quán)，為第一大股東，河南郭書戰(zhàn)持有17%，浙江張軍督持有10%，三家持股比例達(dá)到55%。

京?；ヂ?lián)的減持、河南郭書戰(zhàn)旗下銷售額的巨降，意味著格力電器與這幾家經(jīng)銷商的關(guān)聯(lián)力度正在減弱。

另一方面，格力電器大批元老在2021年轉(zhuǎn)投一家新成立的飛利浦空調(diào)，據(jù)第一財經(jīng)報道，目前飛利浦空調(diào)中國運(yùn)營總部背后的投資人，疑似是格力空調(diào)原河北代理商徐自發(fā)。

但這，也許是新一輪資本運(yùn)作的開始。

拿著減持格力電器的錢，去做飛利浦空調(diào)，徐自發(fā)的“騷操作”令人匪夷所思。

有盛世恒興孵化晶弘冰箱、再被格力收購的案例在前，源自格力的資本與團(tuán)隊孵化的飛利浦空調(diào)，究竟將成為格力的強(qiáng)勁競爭對手？還是第二家被收購“晶弘冰箱”？

結(jié)局和真相，或未可知。

與經(jīng)銷商關(guān)系發(fā)生劇烈變化的背后，之前通過北京盛世恒興等“經(jīng)銷商平臺”出資——借道魏銀倉公司走賬——變成董明珠個人入股珠海銀隆的8.5億和燕趙匯金轉(zhuǎn)讓的10億，總計18.5億入股款，究竟來自哪里，是否能夠歸還？還有剩余的3.9億來自哪里？

隨著珠海銀?。ǜ窳︹仯┑臉I(yè)績不斷跳水，這或?qū)⒊蔀橥{董小姐的最大財務(wù)地雷。

另一方面，珠海銀?。ǜ窳︹仯┍澈筮€有陜煤-拓金資本、萬達(dá)、京東等一大波被套的投資人，和正在訴諸法律的陽光保險等機(jī)構(gòu)。格力在拍賣取得珠海銀隆控制權(quán)的同時，也取得了巨大的風(fēng)險。

但珠海明駿的入股格力，更大的實(shí)際意義在于，或?qū)⒔o董明珠處置銀隆黑洞，帶來更多的財務(wù)和資本運(yùn)作回旋空間。

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